从“韭菜”到“韭皇”：企业如何用比特币财库策略花式割机构？

每天我们都能看到新的加密货币财库策略工具诞生。本文将分析比特币作为企业财库策略的表现，以及基于私募股权投资（PIPE）的加密策略的关键趋势。

每个地区都会推出自己的 「比特币」 策略 ，但我担心的是，那些可能采用类似策略的尾部资产（Right Tail Assets）。比特币作为储备资产很好，但如果是你钟爱的 L1 或 L2 呢？这毫无意义。毕竟，第 50 个 zkEVM L2 的边际买家会是谁？更不用说，尾部资产存在低流通量问题，市场参与者看到的账面收益可能无法真正实现。所以，朋友们，务必谨慎。

构建此类财库工具的路径主要有三条：

无论采用何种路径，所有策略均需通过 私募股权投资（PIPE） 和可转换债券融资。以下是 PIPE 的典型操作：

例如，特朗普媒体与技术集团（DJT）采用了以下结构：

需注意：与其他发行方式相比，PIPE 受 SEC 监管较少，但可能导致现有股东股权稀释。这些股份附带注册权，即公司需向 SEC 提交注册声明，允许 PIPE 投资者在锁定期后向公众转售股份。

你可能会问，为何投资者愿意参与此类发行？原因可归纳为三点：

近两个月的企业加密财库交易概览

迄今为止，最受争议的财库交易当属特朗普媒体公司的案例。这也引发了关于 「战略性比特币（或数字资产）储备」 的质疑——如何处理潜在的利益冲突？至少从短期看，受 Microstrategy（MSTR）和 Metaplanet（3350.T）启发，私人和公共投资者均预期此类融资将带来中短期高回报。

MSTR 最初将比特币作为价值存储和抗通胀工具；如今的加密 PIPE 则通过质押和借贷实现更积极的管理和收益生成。私人投资者对加密 PIPE 的需求近乎狂热，原因在于：此类交易一经宣布，股价往往在启动时上涨 2-10 倍。

尽管历史无法预测未来，但比特币策略已有大量数据可供分析。以下是企业纯比特币财库策略的表现研究，我研究了 17 家上市公司：

列表中选取了比特币持仓占公司市值比例超 30% 且持有 300 枚以上 BTC 的 17 家上市公司

迄今为止，采用此策略最成功的公司是 Microstrategy，该公司是最早涉足企业比特币策略的公司。但随着比特币 ETF 和新财库策略的推出，其 「比特币 / 市值」 溢价可能逐渐消退。短期内，比特币资金策略的公告往往会增加短期甚至长期回报的可能性。回报率差异很大，甚至在不同的时间范围内也是如此。然而，随着时间的推移，业绩表现会下降：

注意：中位数回报显著低于均值，表明极端值拉高了整体平均水平。2020-2025 年，比特币跑赢多数资产类别，是这些公司回报高的核心驱动因素。

比特币策略的表现热力图

随着 Circle 作为纯稳定币公司 IPO 的成功，股票市场与加密市场正加速融合。预计未来将有更多优质加密公司上市，同时涌现更多加密策略工具。鉴于近期市场对加密策略的热情，投资者可通过以下框架捕捉机会：团队影响力、资产质量、加密溢价持续性，并深入分析具体项目。

然而，当策略涉及市值前 20 以外的代币时，务必高度谨慎。这些代币不仅缺乏比特币般的硬资产属性，且往往缺乏持续的净买入需求。从结构上看，投资者必须明确： 1）该公司正在实施的底层业务战略是什么；2）交易的资本结构（债务、可转换债券、PIPE）；以及 3）每股资产净值。