Комісія з цінних паперів і бірж (SEC) відкрила п'ятирічний шлях для токенізованих акцій США, що відповідають вимогам, для торгівлі через дозволені автоматизовані маркет-мейкери (AMM), що спонукало аналітиків Goldman Sachs і Citizens назвати Coinbase, Robinhood і Circle компаніями, які можуть отримати вигоду, якщо регульована ончейн-торгівля акціями розшириться.
Комісія з цінних паперів і бірж 17 вересня заявила, що її Виняток для інновацій надає тимчасове умовне звільнення Майданчикам токенізованих цінних паперів (TSV), які використовують пули ліквідності AMM для вторинної торгівлі токенізованими акціями Національної ринкової системи. Ця рамка виключає синтетичні фондові продукти та вимагає, щоб відповідні токени надавали ті самі права, що й еквівалентні традиційні акції.
Згідно з постановою, кваліфіковані токенізовані акції повинні надавати власникам ті самі корпоративні інтереси, дивіденди, права голосу та права на ліквідацію, що й звичайні акції того ж класу. Первинні розміщення не можуть використовувати цей виняток, тоді як цінні папери, пропоновані та продані в рамках цієї рамки, все одно повинні відповідати вимогам щодо реєстрації згідно із Законом про цінні папери або кваліфікуватися на інший виняток.
Сторонні токенізатори повинні дотримуватися вимоги щодо повідомлення емітента. TSV повинен повідомити базову публічну компанію перед лістингом токенізованої версії її акцій, створеної неафілійованою третьою стороною, а потім чекати щонайменше 30 календарних днів. Якщо емітент заперечує протягом цього періоду, майданчик не може розпочати торгівлю токеном.
SEC встановила ліміти як на кількість акцій, так і на обсяг торгів. Цінні папери першого рівня, що охоплюють акції S&P 500, Russell 1000 та деякі високоліквідні біржові продукти, обмежуються 75 символами на TSV і 0,25% від середньоденного обсягу акцій за попередній місяць. Другий рівень обмежений 250 символами та 2,5% від середньоденного обсягу за попередній місяць.
Повторне порушення ліміту обсягу акцій вимагає від майданчика та афілійованих TSV припинити торгівлю цими токенізованими акціями на три місяці. SEC заявила, що ці ліміти призначені для обмеження можливих розбіжностей у цінах між AMM-токенів та акцій, що торгуються на традиційних ринках.
Рамка вимагає, щоб смарт-контракти, які використовуються кваліфікованими майданчиками, були аудитованими та публічними, працюючи на публічних, бездозвільних розподілених реєстрах. Доступ до фактичного TSV повинен залишатися дозволеним. Майданчики повинні припинити торгівлю токенами щоразу, коли базові акції зупиняються на їх основній біржі лістингу.
Ascrypto.news повідомив про п'ятирічне звільнення від SEC, синтетичні продукти, що пропонують лише цінову експозицію, не відповідають вимогам. Подальший аналіз вимоги щодо прав акціонерів зазначив, що рамки SEC розділяють токени, що несуть фактичні права акціонерів, від продуктів, структурованих як похідні інструменти або боргові вимоги.
Аналітики Goldman Sachs визначили Coinbase як потенційного бенефіціара, оскільки компанія вже управляє інфраструктурою токенізації, зберігання, стейблкоїнів та блокчейну, яка може підтримувати ончейн-ринки акцій. Міжнародні токенізовані акції Coinbase забезпечені один до одного реальними акціями, що зберігаються в регульованому, банкрутство-стійкому сховищі.
Coinbase стверджує, що власники мають першочергову бенефіціарну вимогу на базовий капітал, тоді як дивіденди та дроблення акцій включені через ончейн-мультиплікатор. Первинне створення та погашення обмежені для інституційних партнерів та уповноважених учасників, затверджених KYC. Її поточні продукти пропонуються відповідно до Регулювання S та недоступні для осіб США.
Голосування залишається одним з пунктів, що все ще розробляється. Президент Coinbase Емілі Чой заявила під час конференції Goldman Sachs Communacopia, що продукти вже мають права на дивіденди, і що додаються варіанти голосування. Вона описала впровадження цих прав як технологічне завдання, а не зміну фундаментальної структури безпеки.
Токени акцій Coinbase Base, компанія почала з продуктів Apple, Nvidia, Meta та Alphabet, перш ніж розширити свою лінійку. Токени використовують стандарт B20 від Coinbase і можуть переміщуватися в підтримувані DeFi-додатки на Base.
Активність вийшла за межі простої спотової торгівлі. Дані Token Terminal, на які посилається crypto.news у своєму звіті про ринок токенізованих акцій Base, показали обсяг DEX у $730,9 мільйона за 30 днів до 12 вересня, при цьому Aerodrome становив $557,1 мільйона.
Потім Morpho відкрила ринки кредитування для п'яти токенів акцій, випущених Coinbase. До 18 вересня користувачі розмістили $104 401 токенів акцій як заставу та позичили $54 652 в USDC, згідно з репортажем crypto.news про інтеграцію Morpho.
Аналіз Goldman виявляє окрему проблему, якщо Coinbase хоче сама оперувати TSV у США. Звичайні біржі Coinbase використовують центральні книги заявок, тоді як нове звільнення від SEC конкретно охоплює пули ліквідності AMM. Goldman заявив, що Coinbase могла б розробити інфраструктуру AMM або спрямовувати діяльність через кваліфіковані децентралізовані майданчики, включаючи протоколи, що працюють на Base.
Robinhood вступає в обговорення в США з усталеним закордонним бізнесом токенів акцій, але його існуюча правова структура відрізняється від цінних паперів, охоплених винятком.
У квартальному звіті Robinhood до SEC за другий квартал зазначено, що її Токени акцій є токенізованими борговими цінними паперами, випущеними Robinhood Assets (Jersey) Limited. Вони забезпечують економічну експозицію до зазначених цінних паперів, але не надають власникам юридичних або бенефіціарних прав у компаніях, акції яких лежать в основі продуктів.
Ця відмінність суперечить вимогам Винятку для інновацій, згідно з яким власники токенів повинні отримувати ті самі інтереси, дивіденди, права голосу та права на ліквідацію, що й традиційні акціонери. Тому аналітики Goldman заявили, що Robinhood знадобиться подальша розробка продукту, перш ніж пропонувати продукт у США в рамках цієї конкретної рамки.
Robinhood вже зазначила, що її дизайн еволюціонує. Генеральний директор Влад Тенев заявив у вересні, що компанія має намір впровадити функції погашення акцій та голосування, тоді як її новіші ончейн-продукти акцій можуть виходити за межі додатку Robinhood та взаємодіяти зі смарт-контрактами DeFi.
Попередня офшорна модель компанії стала частиною публічної суперечки з AMC Entertainment після того, як Robinhood представив токен, пов'язаний з AMC, без схвалення компанії. У суперечці Robinhood-AMC власники отримували економічну експозицію, але не прямі права акціонерів.
Тенев пізніше стверджував, що схвалення емітента повинно залежати від того, які юридичні права створює токен, а не просто від того, чи задіяна технологія блокчейну. Остаточне звільнення від SEC застосовує інший процедурний підхід для неафілійованої сторонньої токенізації, надаючи базовому емітенту 30-денне вікно для запобігання торгівлі його акціями на TSV.
Robinhood Chain надає компанії існуючу ончейн-інфраструктуру для розвитку. Robinhood запустила мейннет ланцюга в липні та відкрила токени акцій для використання смарт-контрактів, включаючи пули DeFi та сторонні додатки.
Зв'язок Circle з постановою SEC є непрямим, оскільки компанії не потрібно випускати токенізовані акції, щоб брати участь у ринку, описаному аналітиками.
Постанова SEC дозволяє токенізованим акціям NMS торгувати в парі з іншими токенізованими акціями, токенізованим фондом грошового ринку або небезпековим криптоактивом, включаючи кваліфікований платіжний стейблкоїн. Це створює регуляторний шлях для стейблкоїнів, щоб служити іншою стороною кваліфікованих пулів AMM.
Аналітики Goldman Sachs та Citizens визначили USDC як можливий розрахунковий та заставний актив, якщо активність токенізованих акцій зросте. Circle вже позиціонує USDC як інфраструктуру розрахунків для токенізованих активів. На Cronos, наприклад, Circle стверджує, що USDC служить шаром доларових розрахунків для програми, призначеної для підтримки токенізованих акцій, криптоактивів та ринків прогнозів.
Інституційна робота Circle поширюється на інфраструктуру токенізації через Arc. У її звіті за другий квартал зазначено, що BlackRock, BNY, DTCC та Standard Chartered розробляли або вивчали інтеграції, що стосуються розрахунків токенізованих активів, зберігання, доступу до стейблкоїнів, валютних ринків та ринків РЕПО. DTCC планує дозволити токенізацію активів, що зберігаються в DTC, на Arc.
Існуюча активність Base надає ранній приклад взаємодії токенів акцій з USDC. Ринки токенізованих акцій Coinbase від Morpho використовують USDC для позик, хоча їх поточний масштаб залишається невеликим порівняно зі звичайними ринками цінних паперів США.
Goldman не очікує, що перша фаза звільнення відтягне значний обсяг торгівлі від Nasdaq або Intercontinental Exchange, власника NYSE. Банк послався на ліміти обсягу SEC, обмеження символів, заперечення емітентів та ринкову структуру AMM як на обмеження експерименту.
Сама SEC визнає, що ціноутворення AMM може відрізнятися від традиційних ринків акцій, оскільки ціни пулу зазвичай залежать від співвідношення активів, депонованих у пул ліквідності. Її ліміти обсягу були частково розроблені для стримування потенційних розбіжностей у цінах, поки регулятори збирають операційні дані.
Традиційна ринкова інфраструктура йде окремим шляхом токенізації. DTCC заявила у травні, що послуга токенізації DTC розпочнеться з обмежених виробничих транзакцій у липні перед запланованим запуском у жовтні 2026 року, після роботи з понад 50 фінансовими компаніями. Серед учасників – Circle, Coinbase, Goldman Sachs, BlackRock, Bank of America та кілька великих торговельних та кастодіальних фірм.
Шлях TSV має власний період очікування, перш ніж кваліфікований майданчик зможе працювати. SEC вимагає від потенційного TSV опублікувати детальне публічне повідомлення щонайменше за 30 календарних днів до початку операцій та повідомити Комісію протягом одного робочого дня після його публікації.
Публічний зворотний зв'язок залишається відкритим. Сторінка коментарів SEC наразі не вказує дату закриття для коментарів щодо File No. 4-927, тоді як голова Пол Аткінс описав звільнення як тимчасовий міст, який, як очікується, інформуватиме подальше нормотворчість.
Ні. Постанова виключає криптоактиви, які представляють власний цінний папір третьої сторони, забезпечуючи при цьому синтетичну експозицію до інших акцій, включаючи токенізовані пов'язані цінні папери та токенізовані свопи на основі цінних паперів.
Ні. Поточні продукти Coinbase працюють за офшорною структурою Регулювання S і залишаються недоступними для осіб США. Пропозиція в США повинна відповідати умовам, що застосовуються до цінних паперів та торговельного майданчика.
Його існуючі Токени акцій забезпечують економічну експозицію через боргові цінні папери без надання юридичних або бенефіціарних прав у зазначених компаніях. Звільнення від SEC вимагає еквівалентних прав акціонерів для кваліфікованих токенізованих акцій NMS.
Ні. Постанова дозволяє кваліфікованим токенізованим акціям утворювати пару з небезпековими криптоактивами, включаючи дозволені платіжні стейблкоїни. Вона не вимагає конкретного стейблкоїна. Аналітики визначили USDC як одного з можливих бенефіціарів.
USDC
